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在融資近100億元，于科創(chuàng)板掛牌尚不滿4個(gè)月的時(shí)候，晶合集成(SH688249，股價(jià)19.29元，市值387億元)正在籌劃一項(xiàng)高額資本支出。8月7日，公司召開(kāi)的董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)會(huì)議審議通過(guò)了《關(guān)于收購(gòu)新晶集成少數(shù)股東股權(quán)方案的議案》，公司擬使用自有及自籌資金57.8億元向北京誠(chéng)通、建航晶合、農(nóng)銀金融等5家機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)其持有的新晶集成合計(jì)40.78%的股權(quán)。本次交易完成后，公司將持有新晶集成92.80%的股權(quán)。

時(shí)間回到2021年。當(dāng)年8月24日，晶合集成出資40億元設(shè)立子公司新晶集成，作為公司二廠項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)主體；12月30日，晶合集成及新晶集成與包括上述外部投資者在內(nèi)的8家機(jī)構(gòu)簽訂了《增資協(xié)議》，約定外部投資者擬以貨幣方式合計(jì)出資60億元認(rèn)購(gòu)新晶集成新增注冊(cè)資本，總計(jì)持股比例為47.98%，晶合集成持有另外52.02%的股權(quán)，新晶集成仍是晶合集成的并表子公司。

和其他所有風(fēng)險(xiǎn)投資一樣，新晶集成的融資帶有對(duì)賭條款，不過(guò)出具對(duì)賭承諾的不是晶合集成，而是公司控股股東合肥建投。在簽訂上述增資協(xié)議同日，合肥建投、新晶集成與北京誠(chéng)通、東方資管、建航晶合、農(nóng)銀金融4家投資方簽訂《補(bǔ)充協(xié)議》，約定交割日后1.5年起至滿3年止，若其所持新晶集成股權(quán)未能轉(zhuǎn)換為上市公司股票，合肥建投有權(quán)自行或指定第三方發(fā)出收購(gòu)?fù)ㄖ?，以現(xiàn)金受讓外部投資者持有新晶集成的全部股權(quán)。若以協(xié)議簽署日為“交割日”，合肥建投上述承諾兌現(xiàn)日期在2023年6月底~2024年底；若以工商登記變更日期為“交割日”，則時(shí)間會(huì)再延長(zhǎng)約5個(gè)月。

晶合集成上市后，投資者的股份未能轉(zhuǎn)換成上市公司股票，合肥建投需要履行承諾。筆者粗略計(jì)算，上述定價(jià)57.8億元的股份，對(duì)應(yīng)投資者的成本為51億元，以新晶集成股東工商登記變更日期(2021年6月)為準(zhǔn)，2年時(shí)間累計(jì)回報(bào)率為13.3%，單利年回報(bào)只有6.67%。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，這談不上很好的回報(bào)，但好處在于有回購(gòu)條款保證，風(fēng)險(xiǎn)可控。

根據(jù)科創(chuàng)板上市規(guī)則，原則上要求發(fā)行人在申報(bào)前清理對(duì)賭協(xié)議，雖然對(duì)賭協(xié)議不必然意味著不能上市，但這可能成為重大阻礙。對(duì)此，合肥建投也作出了對(duì)應(yīng)安排，不但對(duì)賭不涉及上市公司，同時(shí)還特別規(guī)定股份回購(gòu)方由“合肥建投有權(quán)自行或指定晶合集成以外的第三方”執(zhí)行。如今，若上市公司完成收購(gòu)，從結(jié)果上看，實(shí)則是幫助合肥建投完成了絕大部分對(duì)賭承諾，且買(mǎi)單的正好是招股書(shū)中被刻意安排避開(kāi)交易的上市公司。若這類手法被廣泛應(yīng)用，那上市前交易所有關(guān)對(duì)賭審核的實(shí)際意義將大打折扣。

對(duì)于此次收購(gòu)，晶合集成的解釋是“為了提高運(yùn)營(yíng)和決策管理效率，提升整體資產(chǎn)質(zhì)量，促進(jìn)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展”，但這筆交易是否有必要，仍有更多的信息需要向市場(chǎng)明確，尤其是要解釋清楚此次收購(gòu)是不是變相為控股股東對(duì)賭買(mǎi)單。一是，在募集資金專款專用的情況下，如此大規(guī)模的開(kāi)支是否對(duì)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有不利影響？二是，晶合集成公告稱“其他第三方收購(gòu)股權(quán)可能會(huì)對(duì)新晶集成及上市公司整體運(yùn)營(yíng)和決策效率造成影響”，但在沒(méi)有嘗試尋找第三方接盤(pán)的情況下，這樣的判斷是否過(guò)于草率，為何合肥建投不“自行回購(gòu)”？三是，收購(gòu)新晶集成的定價(jià)是否獨(dú)立，合肥建投當(dāng)時(shí)的回購(gòu)條款對(duì)定價(jià)是如何安排的，兩者是否存在依附關(guān)系？

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